臺灣士林地方法院民事-SLDV,101,抗,68,20121130,1

臺灣士林地方法院民事裁定 101年度抗字第68號
抗 告 人 閆世德
相 對 人 遠傳電信股份有限公司
法定代理人 徐旭東
代 理 人 陳麗玲
上列當事人間裁定股票收買價格事件，抗告人對於中華民國101年3 月23日本院100 年度司字第156 號第一審裁定提起抗告，本院裁定如下：

主 文

抗告駁回。

原裁定關於「相對人收買聲請人所持有相對人股票之價格應為每股新臺幣拾元玖角叁分」之記載，應更正為「相對人收買聲請人所持有遠新資通股份有限公司股票之價格應為每股新臺幣拾元玖角叁分」。

抗告程序費用新臺幣壹仟元由抗告人負擔。

理 由

一、抗告人於原審聲請意旨略以：遠新資通股份有限公司（下稱遠新資通公司）董事會決議於民國100 年2 月23日，與持有其93.95 ％股權之母公司遠傳電信股份有限公司即相對人進行合併，並通知公司股東，願以每股新臺幣（下同）10.93元之價格，購買股東全數持股。

惟抗告人不同意上開價格，乃依其通知於異議期限內，於100 年3 月16日以書面提出異議，並請求相對人以每股100 元之價格，收購抗告人持股，相對人未能同意，堅持以每股10.93 元之價格收購，抗告人遂於100 年3 月31日以存證函通知相對人，以每股1 萬元之價格出售聲請人持股，相對人仍堅持以每股10.93 元價格進行合併，雙方顯然無法在該決議起60日內就股票價格達成協議，爰依法聲請法院裁定股票收買價格等語。

二、本件抗告意旨略以：㈠遠新資通公司非上市上櫃公司，依行政院金融監督管理委員會（下稱金管會）宣布全面採用國際會計準則（IFRS）時程表，應自104 年才開始依照國際會計準則編製財務報告，原裁定依據上開國際會計準則，裁定應以相對人與遠新資通公司協議並載明於合約之價格為收買價格，顯係誤用國際會計準則且不適當；

㈡所謂相對人與遠新資通公司現金合併案對價合理性之獨立專家意見書，爭議點有三：⒈所引用遠新資通公司99年12月31日之財務狀況，係擬制性財務報表自結數，不具公信力；

⒉遠新資通公司無實際營運，然其自結財務報表竟有因營業費用產生之營業虧損數6,434 仟元，顯自相矛盾；

⒊遠新資通公司之資產與負債之公平價值未見於獨立專家之計價報告；

且新世紀資通股份有限公司（下稱新世紀資通公司）帳列近40億元固定資產、未來盈餘價值、NCC 特許權及合併對相對人股價之影響，前揭因素均影響遠新資通公司之股價，卻未見分析。

㈢新世紀資通公司自97年起經董事會授權通過將工作委託相對人執行，實質上已名存實亡，其經濟實質與法律形式不一致，會計上應依其經濟實質處理，又遠新資通公司係屬被合併而消滅之公司，均應依清算價值編制財務報表，其卻以繼續經營之假設歷史成本基礎來衡量，顯然有誤。

㈣新世紀資通公司於97年度及98年度經營成果係屬虧損，並非徐氏經營集團所謊稱「執行以來成效卓著」，甚且於股份轉換前一年度（98年）新世紀資通公司股東常會決議減資以彌補虧損，減資比例35.012775 ％，徐氏經營集團大股東以多數決暴力，將新世紀資通公司經營權全數委託與相對人，並將抗告人投資之股權以轉換方式變更為遠新資通公司，再依不專業之獨立專家出具之合併對價合理性意見書，將抗告人之財產以不合理之低價收購，其行為已違反企業併購法第5條之規定。

爰提起抗告，請求廢棄原裁定云云。

三、相對人則以：㈠相對人為整合固網服務、行動通訊，以提供消費者多元化之選擇，欲達成百分之百持有新世紀資通公司股份之目標，遂以3 階段股份公開收購、轉換及合併之程序進行，是新世紀資通公司與遠新資通公司之股份轉換完成後，新世紀資通公司股東（除遠新資通外）已全數轉換為遠新資通公司股東（抗告人原即為新世紀資通公司股東，經第1、2 階段合併程序後，抗告人已轉換為遠新資通公司股東），而遠新資通公司對新世紀資通公司之持股為100 ％，相對人又持有遠新資通公司已發行股數93.95 ％，故依企業併購法第19條之規定辦理簡易合併，以相對人為存續公司，遠新資通公司為消滅公司，且由於新世紀資通公司與遠新資通公司之換股比例為1 ：1 ，考量公平性原則，現金合併對價採取與前公開收購相近之訂價原則，並依遠新資通公司委請之獨立專家「元大證券股份有限公司」所出具之「合併對價合理性之獨立專家意見書」評估意見與結論，以每股10.93 元為合併對價，收購各股東持股，以上程序並於100 年2 月23日，分別經相對人與遠新資通公司依企業併購法第19條第1項規定，以3 分之2 董事出席及出席董事過半數之決議通過，有異議之股東應於決議起60日之期間經過，始得聲請法院裁定收買股票價格，然抗告人未待100 年4 月24日期滿，即於100 年4 月21日向法院提出聲請，其所為顯與法定程序有悖。

㈡目前市場上常用之股票價值評估方法，包括：市價法、帳面價值法、同業比較法、現金流量折現法等，評價方式眾多，一般合併對價之評估多係採用可接受之評價基礎設定可能之價格區間，並考量其他關鍵因素後再行評估以確定合併對價。

由於遠新資通公司並非上櫃或上市公司，股票未具流通性，並無可供參考之市價依據，故無法採用市價法，而現金流量折現法須利用公司對未來現金流量之預估值，其涉及較多之假設性項目，具有較高之不確定性，不若其他方法客觀，亦暫不採用。

另由於遠新資通公司係基於併購交易目的而設立之公司，無實際之營運，而不採用同業比較法。

因此，相對人及遠新資通公司各自委請之獨立專家即「臺經聯合會計師事務所李孟修會計師」、「元大證券股份有限公司」，係採用較具參考性之評價方法，於評估遠新資通公司每股價值時，以每股淨值法為評價依據，並考量遠新資通公司於併購新世紀資通公司後，其主要獲利皆來自其轉投資新世紀資通公司之投資收入，新世紀資通公司對遠新資通公司之財務狀況影響甚大，故於求算遠新資通公司每股淨值時，需對其持有新世紀資通公司100 ％股權進行適當調整，以充分反映遠新資通公司之每股淨值，並綜合考量本案背景、第1階段併購條件等其他關鍵因素後進行評價。

經以遠新資通公司可量化之數字，分別依每股價值法、調整後每股價值法加以分析，另參酌第1 階段併購溢價水準進行評估後，認為相對人按每股10.93 元之對價合併遠新資通公司之股份，應屬合理。

是相對人依法進行合併程序，且以遠新資通公司每股10.93 元之現金合併對價向抗告人收購其持股，亦經獨立專家評估並出具意見書，為董事會決議當時之公平合理價格，聲請人要求以每股100 元或1 萬元之價格，收購其持股，顯無理由。

㈢原審裁定援引經濟部92年函釋，依當時國際會計準則之標準認定「公平價格」，實無違誤，與目前金管會所公告國內企業依IFRS（國際會計準則）編制財務報告之規定無涉，且遠新資通公司於設定登記時，依法須支付政府相關規費，因此有營業虧損之數額，而所有資產已委請專業機構進行評價，依法揭露於財務報表中。

而其所提供予會計師之自結財務報表與後來簽核之財務報表相符，不會影響會計師意見書之結果。

又新世紀資通公司若處分電信設備，會有無人買受或出價甚低之情況，依清算價值編列之資產價值將低於已查核之財務報表所編列之資產價值，抗告人主張遠新資通公司之財務報表不具公信力云云，尚不足採等語資為抗辯。

並聲明：抗告駁回。

四、按企業併購法第12條第1項第3款規定：「公司於進行併購而有下列情形，股東得請求公司按當時公平價格，收買其持有之股份：…公司進行第19條之簡易合併時，其子公司股東於決議合併之董事會依第19條第2項公告及通知所定期限內以書面向子公司表示異議者。」

，同法第12條第2項規定：「公司法第187條及第188條規定，於前項各款情形準用之。

但依第19條規定進行簡易合併時，以董事會決議日作為計算期間之基準日。」

，公司法第187條第2項規定：「股東與公司間協議決定股份價格者，公司應自決議日起90日內支付價款，自第185條決議日起60日內未達協議者，股東應於此期間經過後30日內，聲請法院為價格之裁定。」

，查本件相對人與遠新資通公司進行合併時，持有遠新資通公司資本總額超過90％，於100 年2 月23日經董事會決議進行合併，合併基準日為100 年3 月1 日，合併後以相對人為存續公司，遠新資通公司為消滅公司，有遠新資通公司致股東通知函在卷為憑（臺灣臺北地方法院100 年度司字第117 號卷第6頁）。

又抗告人曾於限定期限內以書面表示異議，請求相對人按當時公平價格收買其持有之股份，惟相對人未為同意，且兩造關於收買股份之價格始終未達成協議等情，為兩造所不爭執，是本件顯已有聲請法院核定公平價格之必要；

縱抗告人未待前揭60日期間經過，即於100 年4 月21日具狀向本院聲請為收買股份價格之裁定，然兩造就收買股份之價格既已無法達成協議，且抗告人之聲請亦未逾前揭所定30日不變期間，是其所為聲請於法即無不合，應先敘明。

五、經查：㈠按非訟事件法第182條第1項、第2項規定：「公司法所定股東聲請法院為收買股份價格之裁定事件，法院為裁定前，應訊問公司負責人及為聲請之股東；

必要時，得選任檢查人就公司財務實況，命為鑑定。

前項股份，如為上櫃或上市股票，法院得斟酌聲請時當地證券交易實際成交價格核定之。

」，又公司法所謂「當時公平價格」，係指股東會決議之日，該股份之市場價格而言（最高法院71年度台抗字第212 號裁定意旨參照）。

本件董事會合併決議係於100 年2 月23日作成，是依前揭說明，應酌定者即為100 年2 月23日當時之公平價格。

㈡本件原審曾徵詢抗告人是否送請鑑定系爭股票收買價格，業經抗告人以無鑑定必要為由，表明無須送請鑑定，有抗告人100 年9 月8 日陳報狀在卷可稽（原審卷第10頁），嗣抗告人雖於提出抗告後主張應由相對人負擔費用由本院委請專業人士以國際會計準則依清算方式重新檢驗估算新世紀資通公司及遠新資通公司所有資產負債價值，編制相關財務報告以計算每股價格云云，然經相對人表示本件無鑑定之必要，不願負擔鑑定費用，而抗告人亦表示其無力負擔鑑定費用，有本院公務電話記錄2 件及相對人101 年10月29日答辯㈡狀1件在卷可稽（本院卷第29、30、38-41 頁），是以，關於收購系爭股票價格之認定，本院爰依現有卷證資料逕予認定。

㈢依商業會計法第42條第3項規定：「所稱公平價值者，係指交易雙方對交易事項已充分瞭解並有成交意願，在正常交易下據以達成資產交換或負債清償之金額。」

，經查，抗告人所持有遠新資通公司股票，並未上市、上櫃，其股票轉讓係由買賣雙方私下交易或通過盤商進行，並未在當地證券交易所或櫃臺買賣中心集中交易市場掛牌買賣，故無證券交易所或櫃臺買賣中心實際成交價格可供參考，故無法採用市價法認定股票價格；

又遠新資通公司係基於併購交易目的而設立之公司，無實際營運之事實，亦為兩造所自承，是以，認定遠新資通公司股票收購價格時，自不宜採用同類或類似產業股票之參考價格；

按企業進行合併時，為使存續公司及被合併公司雙方股東支持該項合併案，多由合併各方採用共同可接受之評價基礎模式方法設算可能的收購價格區間，再綜合衡量各公司所屬產業狀況、獲利能力、經營績效及未來發展條件等指標，經充分討論溝通並評估未來合併各公司可能產生之績效及貢獻度後計算換股比率（收購價格），因此多半會採取公允客觀之評價，其計算之每股收購價格與該股票之公平價值通常差異不大，是以，本院認相對人與遠新資通公司協議並載明於合約之價格，應得作為認定「當時公平價格」之參考依據。

㈣依相對人與遠新資通公司簽訂合併契約書第3條、第4條之約定，相對人同意以每股10.93 元之現金為合併對價與遠新資通公司進行合併，並四捨五入計算至元為止，相對人之總支付價款為15億4,558 萬3,724 元，實際支付之總合併對價以合併基準日即100 年3 月1 日當時遠新資通公司之股東名簿為準，有合併契約書附卷可佐（原審卷第33頁以下）；

又依臺經聯合會計師事務所就相對人與遠新資通公司進行簡易現金合併，於100 年2 月11日就其合併對價之合理性表示意見略以：「本案採用評估遠新資通公司每股價值之方法，首先考量遠新資通公司為未上市櫃公司，通常以淨值法為主要評價模式，擬以每股淨值法為評價依據酌予半數加權。

另考量遠新資通公司於併購新世紀資通公司後，其主要獲利係來自轉投資新世紀資通公司之投資收入，另遠新資通公司之主要資產亦為對新世紀資通公司之轉投資，新世紀資通公司對遠新資通公司之財務狀況影響甚大，應對其持有新世紀資通公司股權進行適當調整，以反映遠新資通公司之每股淨值，以評估本次收購股價之合理性，調整後之淨值，亦酌以作為價值評估之50％加權。

經依淨值法及淨值法相關方法並考量其他相關有利及不利因素，擬適當給予上下各10％（共計20％）價格評估時的彈性衡量區間，以評估雙方公司換股比例之合理區間。

遠新資通公司最近期（99年12月31日未經會計師查核財務報表，並考量期後事項擬制性財務報表自結數）經計算每股淨值為9.75元，調整後每股淨值為10.35 元，故價格評估上下10％衡量區間為9.05元至11.06 元間」，有該獨立專家意見書在卷可參（原審卷第22-23 頁）。

㈤按無活絡市場之評價方法，在金融商品之會計處理中，常以最近市場交易（該交易為交易雙方已充分瞭解並有成交意願之正常交易），或參照其他實質上相同之商品當時市場價格、現金流量折現法及選擇權訂價模式等（參照財務會計準則公報第5 號，「金融商品之會計處理準則」第46、47條規定）。

經查，依遠新資通公司98、99年度財務報表暨會計師查核報告（本院卷第53-54 頁），可知遠新資通公司於99年8月公開收購新世紀資通公司股票時，其取得成本係就新世紀資通公司當時資產與負債公平價值評價而得，包含現金、金融商品、固定資產等，亦有承認其商譽價值2 億7,590 萬4元，其設算後新世紀資通公司之淨值市價為280 億1,541 萬3,000 元（見遠新資通公司98、99年財務報表暨會計師查核報告第7 頁，股東權益之公平價值＝取得當時資產公平價值- 負債之公平價值，本院卷第54頁），高於依新世紀資通公司98年度及99年度財務報表暨會計師查核報告設算淨值之帳面價值258 億6,403 萬8,000 元（參考本院卷第106 頁即前開查核報告第5 頁股東權益變動表，依財務會計準則公報第5 號，採權益法之長期股權投資第39條規定：前項「投資時被投資公司普通股股東權益」，除被投資公司編有經會計師查核（核閱）之期中報表者，應依期中報表資料計算外，按下列公式計算：投資時被投資公司普通股股東權益＝年初被投資公司普通股股東權益±自年初至投資日除本期損益外之普通股股東權益增減數±（全年度屬於普通股股東之損益×年初至投資之月份佔全年月份之比例），計算式如下：(25,8311,217,017,000-2,141,000+183,319,000-64,427,000-(12 -(125, 895,000×8/12) ＝25,864,038,000），益證遠新資通公司進行公開收購時，有對被收購公司即新世紀資通公司進行資產負債之評價。

況新世紀資通公司並非上市櫃公司，並無客觀市場行情，僅每股淨值較具信賴基礎，參考新世紀資通公司99年底之資產負債表，其每股淨值僅為9.93元（每股淨值＝股東權益÷流通在外股數，計算式：25,822,073 ÷2,599,449＝9.93，小數點二位以下四捨五入），低於帳面價值10元，且98年度曾減資140 億551 萬元以彌補虧損，99年底帳上仍有待彌補虧損2 億2,680 萬1,000 元，可見該公司產業前景不佳。

而遠新資通公司收購新世紀資通公司之對價為每股10.93 元，高於每股淨值9.93元，約溢價一成，難認有何不合理之處。

再者，遠新資通公司於99年8 月取得新世紀資通公司股份達67.82 ％，收購股數1,762,945 仟股，收購成本192 億7,594 萬8,000 元（每股10.93 元），其對新世紀資通公司股東以每股10.93 元進行公開收購時，流通在外之股份73.26 ％中，有67.82 ％之股份持有者願意以此價格受讓，約莫占了9 成（原審卷第18頁），故每股10.93 元之收購價格實已經過市場多數認同，可推定其為公開市價，而遠新資通公司於99年8 月間與新世紀資通公司股份之換股比例則為1 股換1 股，亦有抗告人提出之通知書在卷可稽（本院卷第76頁），抗告人於換股當時並未有何異議，可認該價格係多數人願意接受且有實際成交資料，今相對人與遠新資通公司決議進行第三階段合併，因遠新資通公司係無實質營運之空殼公司，且百分之百持有新世紀資通公司，是新世紀資通公司之收購價應可視為參照其他實質上相同之商品當時市場價格，而得作為遠新資通公司收購價格之基準。

是以，本院認相對人以每股10.93 元收購抗告人所持有遠新資通公司之股票，尚屬允當。

六、次查：㈠原裁定係參考國際會計準則，認定收購系爭股票公平價格之標準，並非認為遠新資通公司應依國際會計準則編制財務報表，抗告人指摘原裁定係錯誤適用國際會計準則於遠新資通公司，即有誤會。

㈡前揭獨立專家意見書係依據遠新資通公司之財務報表，以每股淨值法為評價依據酌予加權，另考量遠新資通公司主要獲利來源及資產，均來自轉投資之新世紀資通公司，已對其持有新世紀資通公司股權為適當調整，並酌以加權計算其價值，並非全無考量遠新資通公司無實際營運、新世紀資通公司之資產及營運價值等情，業據李孟修會計師到庭證述無訛。

至抗告人雖質以前開獨立專家意見書未依據公開發行公司取得或處分資產處理準則（下稱系爭處理準則）第9條之規定取得專業估價者出具之估價報告，亦未依據系爭處理準則第10條規定取得標的公司最近期經會計師查核簽證或核閱之財務報表作為評估交易價格之參考，顯有瑕疵云云。

然查，系爭處理準則第9條固規定：「公開發行公司取得或處分不動產或其他固定資產，除與政府機構交易、自地委建、租地委建，或取得、處分供營業使用之機器設備外，交易金額達公司實收資本額百分之20或新臺幣三億元以上者，應先取得專業估價者出具之估價報告，…。」

，然本件相對人係收購遠新資通公司股份，遠新資通公司亦係持有新世紀資通公司股份，屬於有價證券，而非不動產，尚無前開規定之適用，抗告人前開所指已有誤會。

又遠新資通公司係98年12月30日設定登記，截至99年底並無實際營業事實，亦未購置任何生財器具，帳上收入主要係來自轉投資新世紀資通公司的轉投資收益及其他短期投資收益，而遠新資通公司持有新世紀資通公司股份之時點則係在99年期間，李孟修會計師出具合併對價合理性之獨立專家意見書之時點為100 年2 月11日，當時所能取得遠新資通公司最近期經會計師查核之財務報表乃98年度之財務報表，該98年度財務報表並無法顯示遠新資通公司持有新世紀資通公司股份後之財務狀況，故不具參考價值等情，亦據證人李孟修會計師到庭證述綦詳。

至前開專家意見書所引用遠新資通公司99年12月31日之財務狀況，雖係擬制性財務報表自結數，然依遠新資通公司99年經會計師查核之財務報表所示，其每股淨值為10.05 元（15,076,670÷1,50 0,100＝10.05 ），與原先依自結數之每股淨值9.75元僅差距0.3 元，差距不大，又因遠新資通公司並非上市櫃公司，股票不具有流通性，並無客觀市場行情，因此非屬活絡市場之有價證券。

而淨值俗稱股東權益，係就公司所有資產減去負債而得，有其公示效果，故每股淨值實較具參考價值，是以，遠新資通公司每股淨值固為10.05 元，然與原先評估基礎9.75元差距甚小，其差異尚可忽略，且合併收購價格每股10.93 元，仍大於每股淨值，對於抗告人尚無不利。

㈢至抗告人另質以遠新資通公司無實際營運，然其自結財務報表竟有因營業費用產生之營業虧損數6,434 仟元，顯自相矛盾、遠新資通公司之資產與負債之公平價值未見於獨立專家之計價報告，且新世紀資通公司帳列近40億元固定資產、未來盈餘價值、NCC 特許權及合併對相對人股價之影響，前揭因素均影響遠新資通公司之股價，卻未見分析，又新世紀資通公司自97年起經董事會授權通過將工作委託相對人執行，實質上已名存實亡，其經濟實質與法律形式不一致，會計上應依其經濟實質處理，又遠新資通公司係屬被合併而消滅之公司，均應依清算價值編制財務報表，其卻以繼續經營之假設歷史成本基礎來衡量，顯然有誤云云。

然查，遠新資通公司於公開收購新世紀資通公司股份時，已就新世紀資通公司當時資產與負債為公平價值之評價，而新世紀資通公司之收購價格10.93 元亦經市場多數認同，業如前述，是新世紀資通公司股份之前開收購價格已足以反應其固定資產、未來盈餘價值、NCC 特許權等價值；

而遠新資通公司雖無實際營運，然其登記時可能支出登記費、會計師之簽證費、公開收購說明書之列印費等，自非全無費用及支出可供認列，是抗告人指摘遠新資通公司之財務報表不具公信力、前開專家意見書不具參考價值云云，即非可採。

至清算價值係指處分企業資產所得之價值，一般而言企業價值會高於清算價值，此則據證人李孟修會計師到庭證述屬實，是以，縱以清算價值重新編列新世紀資通公司及遠新資通公司之財務報表，亦難認為較有利於抗告人之認定。

再抗告人另指摘徐氏經營集團將新世紀資通公司經營權委託予相對人、減資、股權轉換之經營決策違反企業併購法第5條規定云云，核與本件股票收買價格之酌定無涉；

至抗告人雖主張相對人應以每股1 萬元收購系爭股票，但未提出任何評價之依據，其另主張以相對人股價合併前（2010年8 月31日）每股41.5元與合併後（2012年2 月29日）每股61.7元之差額即每股20.2元作為系爭股票收買價格云云，然相對人股價之上漲繫諸於相對人營收、經營策略及證券交易市場之諸多不確定因素，非必全因其收購遠新資通公司所致，自難以其股價上漲幅度作為評估計算公平價格之依據，又抗告人於原審101 年3 月14日訊問期日到庭表示：「相對人之股價在市場上約每股60元，以60 元 的價格來算我投資新世紀電信的1 萬股，就是60萬，一年股利以百分之10來算，一年為6 萬元，我壽命保守估計到72 歲，也就是從89年算起有32年，1 年6 萬元，32年192 萬元，加上原來投資的60萬，為252 萬，我希望能得到這樣的利益，所以除以我的股數5,472 股，希望每股收購價為460.5 元」等語，亦僅係基於對其未來生活保障之期待及財產增值之臆測，並非實際評估計算之公平價格，自難作為裁定本件股票公平價格之依據。

七、從而，本件相對人收買抗告人所持有遠新資通公司股票之價格應為每股10.93 元，抗告意旨指摘原裁定不當，求予廢棄，為無理由，應予駁回。

至原裁定主文誤載「相對人收買抗告人所持有『相對人』股票之價格應為每股10.93 元」，爰予以更正為「相對人收買抗告人所持有『遠新資通公司』股票之價格應為每股10.93 元」，附此敘明。

八、據上論結，本件抗告為無理由，依非訟事件法第21條第2項、第24條第1項、第46條、民事訴訟法第495條之1第1項、第449條第1項、第78條，裁定如主文。

中 華 民 國 101 年 11 月 30 日
民事第二庭 審判長法 官 林政佑
法 官 劉逸成
法 官 藍雅清
正本係照原本作成。
本件裁定不得再抗告。
中 華 民 國 101 年 12 月 10 日
書記官 張純華