最高法院民事-TPSV,111,台上,21,20221220,1

最高法院民事判決
111年度台上字第21號
上 訴 人 財團法人證券投資人及期貨交易人保護中心（下稱
投保中心）

法定代理人 張心悌
訴訟代理人 林俊宏律師
黃淑雯律師
曾禎祥律師
侯宜諮律師
古鎮華律師
上 訴 人 陳錦溏
訴訟代理人 許兆慶律師
陳澐樺律師
上 訴 人 歐明榮
劉秀敏
共 同
訴訟代理人 陳達德律師
複 代理 人 葉立琦律師
上 訴 人 陳仁憲
訴訟代理人 胡原龍律師
陳思妤律師
上列當事人間請求損害賠償事件，兩造對於中華民國110年5月26日臺灣高等法院第二審更審判決（107年度金上更一字第4 號），各自提起一部上訴、上訴，本院於111年11月22日言詞辯論終結，判決如下：

主 文

原判決關於駁回上訴人投保中心在第一審之訴及上訴、上訴人陳錦溏、歐明榮、劉秀敏、陳仁憲之其餘上訴，暨各該訴訟費用部分均廢棄，發回臺灣高等法院。

理 由上訴人投保中心主張：第一審共同被告合邦電子股份有限公司（下稱合邦公司）為公開發行有價證券，並經核准於證券櫃檯買賣中心進行買賣之公司。

對造上訴人陳錦溏自民國95年1月13日起至96年6月13日止，擔任該公司總經理，自同年月14日起至97年7月20日止，擔任董事長；

陳仁憲自95年2月1日起至96年9月30日止，擔任協理兼財務處長；

歐明榮則為訴外人建笙科技股份有限公司之業務負責人，與劉秀敏為夫妻關係（陳錦溏以次4人下稱陳錦溏4人）。

合邦公司於95年間營收下滑，為美化財務報告，陳錦溏4人竟合謀、分工，自95年3月起至96年8月止，由合邦公司向包括CAPITAL BASE LIMITED.、LANTAL ENTERPRISES LIMITED、NEXT FORTUNE LIMITED等紙上境外公司虛偽進貨，合計新臺幣（下同）5億5771萬9554元，再虛偽轉售訴外人時明有限公司、雄日國際有限公司、匯展有限公司、TEK PLAYER CO.,LTD、SEMITECH CO.,LTD、馬來西亞亞威克科技等公司，銷貨金額合計5億9259萬5043元（下稱系爭三角貿易），藉以創造合邦公司之營業收入，掩飾虧損及營收下滑幅度，並據以製作及公告95年第3季、95年全年度、96年第1季、96年上半年度、96年第3季等財務報告（下合稱系爭財報），致原判決附表（下稱附表）一所示施建興等243人（下稱授權人），因信賴系爭財報而買賣或繼續持有合邦公司股票。

嗣合邦公司因系爭三角貿易事件遭檢調搜索，該公司於97年4月17日在公開資訊觀測站公告該重大訊息，翌日經媒體廣為報導，合邦公司股價持續下跌。

扣除與合邦公司等和解獲償之金額9785萬7000元，授權人尚受有如附表一「上訴部分」及「答辯部分」所示共計3287萬1143元之損害。

授權人依證券投資人及期貨交易人保護法第28條第1項前段規定，授與伊訴訟實施權。

爰依證券交易法（下稱證交法）第20條第3項、104年7月1日修正前（下同）第20條之1第1項、民法第184條第1項後段、第2項、第185條第1項前段規定，求為命陳錦溏4人連帶給付3287萬1143元，及均自99年5月18日起算法定遲延利息，並由伊受領之判決（未繫屬本院部分，不予贅述）。

陳錦溏4人則以：系爭財報不實部分非該財報之主要內容，不具重大性，與授權人股票之交易及損失亦無因果關係，即令有之，應採淨損差額法計算損失，且應與授權人賣出股票獲利損益相抵，而授權人未於適當時間出脫股票，對損害之發生亦與有過失等語；

歐明榮、劉秀敏、陳仁憲另以其等非證交法第20條、第20條之1規定之責任主體等語，以資抗辯。

原審廢棄第一審所為命陳錦溏4人連帶給付逾1973萬5654元本息部分，改判駁回投保中心該部分之訴，並駁回投保中心之上訴及陳錦溏4人其餘上訴，理由如下：

㈠陳錦溏與歐明榮合謀以系爭三角貿易方式，拉抬合邦公司營業額，陳仁憲自始知悉為不實交易而參與系爭財報製作，劉秀敏同意擔任CAPITAL公司負責人，及將該公司帳號供陳錦溏使用，併依指示協助辦理境外公司匯款流程，陳錦溏4人有合謀、分工以虛偽不實交易方式，進行系爭三角貿易，據以製作及公告系爭財報之行為。

㈡合邦公司95年度至96年上半年度之營收成長，主要來自系爭三角貿易，系爭財報並無法正確揭露公司財務及表彰股價。

又合邦公司於95年度、96年度第1至第3季虛增稅後收益，均達原決算營業收入淨額1%以上，依證交法施行細則第6條規定已達應予重編財報標準，加上系爭三角貿易掩飾合邦公司95年度營收下滑之趨勢，系爭財報虛增營收之情事，已符合量性指標與質性指標而具重大性。

㈢合邦公司於95年10月26日公告95年第3季財報、96年4月30日同時公告95年全年度及96年度第1季財報、96年8月31日公告該年度上半年財報、同年10月31日公告第3季財報，97年4月17日下午6時許於公開資訊觀測站，公告檢調單位至該公司搜索之說明，翌日媒體報導公司涉嫌掏空被搜索之消息。

而該公司股價95年9月至96年8月份止各月收盤均價在20元以上，系爭三角貿易於96年7月底結束，自同年9月至97年4月17日各月收盤均價逐趨下滑，足見系爭財報不實確有影響公司股價漲跌及投資人判斷。

再以合邦公司於97年4月18日至同年5月19日間，收盤價由8.42元持續下跌至2.42元，而自同年4月21日至25日，櫃買大盤指數由157.48元漲至159.42元，同時期半導體類股指數由64.8元漲至67.07元。

足見合邦公司股價走勢因系爭財報不實訊息揭露，致公司股價下跌背離櫃買大盤及同類股走勢。

是投資人購買及持有合邦公司股票與系爭財報不實間有交易及損害之因果關係。

㈣證交法第20條及第20條之1就損害之計算無明文。依民法第222條第2項規定，審酌股價交易價額多變，下跌之損失額如擇由授權人舉證有重大困難，及合邦公司股價劇烈重挫與系爭財報不實相關等情，本件授權人因信賴系爭財報而購買或持有合邦公司股票，致蒙受日後系爭財報不實訊息揭露後股票價格下跌之損失，應採毛損益法計算，即以其買入價格，減去系爭財報不實訊息遭媒體揭露後之賣出價格，若仍持有者，則以訊息揭露後90個營業日之平均收盤價2.54元為「擬制市場價格」，減去其持股價格，並考量合邦公司於97年8月、98年10月間兩次依序減資51.0083%、71.2648%，每仟股銷除510.083股、712.648股，加以計算損害。

授權人如有多筆買賣合邦公司股票交易，則以先進先出法（先購入者先出售）認定損害賠償金額。

扣除授權人與合邦公司和解受償金額9785萬7000元後，投保中心得請求陳錦溏4人連帶賠償之金額如附表二及備註1至3所示，合計金額為1983萬3666元。

㈤證交法等相關法規並未有何規範授權人在系爭財報不實訊息遭媒體揭露後，應於何時出售股票，始能避免損害發生或擴大，尚難以授權人在不實資訊揭露後仍未出脫持股為由，逕認授權人對損害發生或擴大與有過失。

又授權人於系爭財報公告期間買賣合邦公司股票獲利，係出於其就股票交易市場及投資理財規劃等之判斷，並非直接基於系爭財報不實所受損害之同一原因事實所引起，與民法第216條之1規定損益相抵要件不符。

㈥訴外人楊世村於95年12月22日、26日、27日、96年1月2日、4 日大量買賣合邦公司股票影響公司股價，業經刑事判決犯證交法第171條第1項第1款之操縱證券交易價格罪確定（下稱楊世村炒股案）。

本件授權人尚未對楊世村提起損害賠償請求，為投保中心所不爭，授權人對楊世村損害賠償請求權已罹於時效。

又楊世村炒股案與系爭財報不實同屬授權人所受損害之原因，楊世村與陳錦溏4人應負共同侵權行為人責任，且影響因素各占50%，陳錦溏以授權人對楊世村之請求權已罹於時效為由，請求減免50%賠償責任，應屬可採。

以楊世村於96年4月16日將合邦公司股票全數出售，股價仍持續上漲，迄至同年8月開始下跌，且陳錦溏4人進行系爭三角貿易至96年7月底，96年上半年度財報係於同年8月31日公告，則楊世村炒股案對合邦公司股價影響至多到96年第2季財報公告前為止（下稱前期），則得扣除授權人前期因楊世村應負擔損害之金額如附表三所示，總額為9萬8013元（原判決誤繕為9萬8103元）。

㈦陳錦溏、陳仁憲屬證交法第20條之1第1項第1款所指公司負責人，歐明榮、劉秀敏屬同法第20條規範之責任主體。

陳錦溏4人共同故意以背於善良風俗之方法，加損害於本件授權人。

從而，投保中心依民法第184條第1項後段、第185條第1項前段規定，請求陳錦溏4人連帶賠償1973萬5654元本息，為有理由，逾此部分之請求，則無理由。

其另依民法第184條第2項規定為同一請求，無庸再審酌。

本院廢棄原判決之理由：

㈠本件投保中心主張授權人因陳錦溏4人有證交法第20條第3項情事，致授權人受有損害之時間範圍為95年3月起至97年4月，因依同法第20條之1第1項、民法第184條第1項後段、第2項、第185條第1項前段規定，請求損害賠償。

查證交法於57年制定公布，其中應適用之法規範，即第20條於95年1月11日經修正公布施行，同時增訂第20條之1，迄至104年再就第20條之1修正，則本件應適用95年修法後證交法第20條、第20條之1，又本件損害事件發生，既在104年修正第20條之1前已終結，即無適用104年修法後第20條之1規定餘地，合先說明。

㈡按：1.77年修正證交法第20條第2項，修正理由指出，係參考日本及美國之立法例，其精神主要在於確保發行人所公告申報之財務報告及其他文件應屬正確可信等語。

足徵本條規定原係參考日本證交法第21條及美國證交法 (the Securities Exchange Act of 1934)第18條。

惟95年修正第20條（增訂第20條之1），修正理由(2)：基於實務上對於「其他有關業務文件」之定義有所疑義，為明確其範圍，爰就第2項文字酌作修正；

修正理由(3)：財務報告及有關財務業務文件內容有虛偽、隱匿情事，相關人員所應負擔之賠償責任有其特殊性，且與第1項所規範之行為主體不同，爰修正第3項，將有關財務報告或財務業務文件不實所應負擔之民事賠償責任規定移列至第20條之1另予規範等語，又增訂第20條之1共六項；

第20條第2項修正為｢依本法規定申報或公告之文件｣為限（請求原因、客體）；

參以第20條之1第1項請求權人含括善意取得人、出賣人及持有人，責任主體則及於發行人、負責人、曾在財務報告或財務業務文件上簽章之職員及會計師。

足見95年增修正第20條第2項、第20條之1之立法規範目的，係立法者為因應市場詐欺案件所造成之巨大損害，所為之立法政策之選擇。

自此，我國證交法有關財報不實之民事責任，不能認係參考美國證交法前開規定制定，除非我國有關財報不實造成之損害，民事損害賠償責任法體系存在法律漏洞，得依法理援引美國證交法第21D條e項，自應依我國損害賠償法相關規定處理。

另增訂之第20條之1第1項，明訂財報不實民事責任之適用前提以「主要內容」有虛偽或隱匿之情事為限，解釋上即需符合「重大性」之要件，而主要內容須具備重大性，乃不確定法律概念，應由法院綜合發行股票公司規模、市場因素等客觀情事，予以判斷。

2.因財報不實造成前揭有請求權之人損害，責任主體應負損害賠償責任性質，77年修正後之證交法，屬侵權行為。

在侵權行為責任體系，責任成立要件與民法一般侵權行為責任不同，應屬特殊侵權行為責任，除證交法就責任成立要件、損害賠償範圍（如第157條之1第3項關於內線交易賠償責任之規定）已另有規定外，民法一般侵權行為法相關規定，仍可適用。

查我國民事損害賠償體例採德國全部損害賠償主義，而與美國法、日本法、法國法採限制賠償主義不同。

侵權行為損害賠償方面，在法規範分為責任成立要件法與損害賠償法，以法規範要件，及相當因果關係，作為風險分配及控制方式，而限制賠償主義立法例之日本、英美判例法、法國法，以預見可能、事實因果關係、不法性，及由法官裁量之方式不同。

從法規範內外體系解釋一致性立場，我國證交法因財報不實之特殊侵權行為損害賠償責任，證交法未特別規定者，應回歸適用民法一般侵權行為法規定，包括民法第213條損害賠償填補損害、回復原狀原理。

至於舉證責任分配，仍依民事訴訟法第277條規定為之。

因此，美國法有關(1)損害發生原因或採擬制因果關係（美國在Basic Inc. v. Levinson一案中，以團體訴訟之背景為動力，結合了效率市場理論發展出「詐欺市場理論the Fraud-on-the-Market Theory」，就投資人之交易與不實資訊間擬制因果關係存在）；

(2)被害人就損害發生、損害範圍有預見可能負舉證責任〈the Private Securities Litigation Reform Act of 1995(PSLRA，1995年私人證券訴訟改革法）之規定(15U.S.C.§78u-4(b)(4)，證交法S.21D(b)(4)〉；

(3)以更正不實消息之日起90日該證券之平均收盤價格，為計算損害上限之依據（1934年證交法第21D條e項），即無直接適用、類推或引為我國法解釋法理基礎之餘地。

3.現行證交法第157條之1第3項：「違反第一項或前項規定者，對於當日善意從事相反買賣之人買入或賣出該證券之價格，與消息公開後十個營業日收盤平均價格之差額，負損害賠償責任；

其情節重大者，法院得依善意從事相反買賣之人之請求，將賠償額提高至三倍；

其情節輕微者，法院得減輕賠償金額。」

為關於內線交易損害賠償責任之規定，95年修正前，係以內線交易行為人之「消息未公開前其買入或賣出該股票之價格，與消息公開後十個營業日收盤平均價格之差額限度內」計算損害賠償。

惟核行政機關提出之修法理由為：「集中交易市場買賣有價證券之投資人甚多，如以內線交易行為人之立場，擬制計算其賠償金額，將產生賠償上限，而限縮投資人之請求賠償金額，致損及投資人權益。

經考量前述因素，爰修正以善意從事相反買賣人之立場擬制計算賠償金額」等語。

可知與95年同法第20條、第20條之1修正不實財報損害賠償責任採迥不相同立法模式，且內線交易與公司財報不實性質顯不相同，又欠缺類似修法背景與立法目的，自難以該條規定類推適用於財報不實之損害賠償。

4.負損害賠償責任者，除法律另有規定或契約另有訂定外，應回復他方損害發生前之原狀。

民法第213條第1項定有明文。

又以侵權行為規範本旨在行為人為自己不法行為負責，則不可歸責於行為人之損害風險原則上不應歸由行為人來承擔，且損害賠償之目的在填補所生之損害，其應回復者，並非原來狀態，而係應有狀態之損害，自應將非可歸責於不實財報行為人之變動因素（市場因素）予以排除，僅限於不實財報因素所導致證券價格下跌之損失始與不實財報間有因果關係。

倘若法院認為投資人確有不能證明其損害額或證明顯有重大困難，而適用民事訴訟法第222條第2項規定以職權酌定損害數額，仍應將非因不實財報所致之變動因素（市場因素）排除，就投資人有無不能證明其損害數額，或證明顯有重大困難之情形，及足以證明損害數額之各種具體客觀情事，詳予調查審酌，並說明其心證之理由。

㈢查陳錦溏4人共同以系爭三角貿易虛增營業收入，編製不實之系爭財報，並自95年10月26日迄96年10月31日陸續公告，嗣合邦公司於97年4月17日下午6時許於公開資訊觀測站，公告遭檢調單位至該公司搜索，翌日媒體報導該公司涉嫌掏空被搜索之消息，而合邦公司股票每月收盤價，自95年9月至96年8月份止各月收盤價多在20元以上，自96年9月起至97年4月17日由15.98元逐趨下跌至8.28元，於97年4月18日至同年5月19日間，則由8.42元持續下跌至2.42元之事實，均為原審所是認。

似見合邦公司股價自96年9月起即開始逐趨下跌，且本件授權人受有損害，除因公告之系爭財報主要內容虛偽不實外，尚見合邦公司於97年4月17日在公開資訊觀測站公告遭檢調單位搜索，及翌日媒體報導公司涉嫌掏空被搜索之消息揭露所致。

果爾，合邦公司之股價，似見於不實財報消息揭露前，自96年9月起即開始逐趨下跌，且於公開資訊觀測站公告者為「檢調機關至本公司搜索說明」（一審審重訴卷一第105頁），媒體所揭露者除有財報不實之訊息外，並有陳錦溏等人買空賣空、掏空公司資產、讓股價走揚賺取價差坑殺投資人等訊息（同上卷第103至104頁），則合邦公司前述之股價下跌，與系爭財報不實間究有何因果關係，是否有其他財報不實以外因素介入所導致，即待釐清。

又原審既認本件授權人係於合邦公司真實財務狀況揭露，因股價下跌而受有損害，依上說明，即應以授權人買進之股價與真實財務狀況揭露時下挫之股價，斟酌有無不實財報期間其他造成股價下跌之因素，並將該因素排除，以得出因不實財報所導致之真實價格與買進價格之差距，予以核算授權人所受之損害額。

原審未予詳究，遽認本件授權人之損害與系爭財報不實間有損害之因果關係，逕依民事訴訟法第222條第2項規定，以毛損益法，並對持有人以訊息揭露後90個營業日之平均收盤價作為「擬制市場價格」，據以計算損害額，尚有可議。

㈣又法院得心證之理由，應記明於判決，為民事訴訟法第222條第4項所明定。

原審將合邦公司於97年10月（原判決誤載為8月）、98年10月進行減資，減資比例分為51.0083%、71.2648%，每仟股銷除510.083股、712.648股之事實，納為授權人所受損害金額計算之考量（原判決第26頁第16至19行）。

惟依原判決後附備註1所示，部分持股歷經減資之授權人，其減資前後股數竟未見銷減，似與所論不一致，且該減資事實對授權人最終持股影響如何，攸關其得請求之賠償金額，乃原審未說明此部分關連性如何等得心證之理由，遽認授權人得請求陳錦溏4人連帶賠償之金額如附表二及備註1至備註3所示合計1983萬3666元等詞，有判決理由矛盾與不備理由之違失。

㈤次按損害賠償以填補實際損害為原則，故債權人如因發生損害之原因事實同時受有利益者，應扣除所得利益後之損害額，始為實際所受損害。

又為謀求加害人與被害人間之公平，倘受害人於損害之發生或擴大與有過失時，仍由加害人負全部賠償責任，未免過苛，因而民法第217條第1項規定，賦予法院得不待當事人之主張，減輕其賠償金額或免除之職權。

此項規定，於證交法等相關法規未有特別規定時，自有適用。

本件陳錦溏4人於事實審抗辯授權人於系爭財報公告後，迄該不實訊息遭揭露前，因出售所持合邦公司股票而獲有利益784萬7420元，是否全然不可採？攸關授權人得請求之損害額；

自95年10月公告95年度第3季財報迄98年10月投保中心公告受理訴訟之期間歷時近3年，則市場適當反應該項重要資訊所需之期間為何？倘授權人於適當反應期間內未出脫持股，導致擴大其損害，是否有與有過失情事，核與應否減免陳錦溏4人之賠償責任攸關。

原審未詳加調查審認，逕以授權人之獲利與損害非基於同一原因事實所引起，及證交法或相關法規對授權人於不實財報揭露後，應於何時出售股票始能避免損害發生或擴大，未有規定等詞，即為不利陳錦溏4人之認定，未免速斷。

㈥末按數人為不同態樣之侵權行為，必數行為人均已具備侵權行為要件，且以各行為人之不法行為，均係所生損害之共同原因（即所謂行為關連共同），始依民法第185條第1項負共同侵權行為責任。

又共同侵權行為人對債權人負全部損害之連帶賠償責任，在該連帶債務人間，則除法律另有規定或契約另有訂定外，應平均分擔義務，於連帶債務人中之一人消滅時效完成者，僅於該債務人應分擔之部分，他債務人得免其責任，此觀民法第280條前段、第276條規定自明。

查楊世村以大量買賣合邦公司股票影響公司股價，犯證交法第171條第1項第1款之操縱證券交易價格罪，與本件陳錦溏4人是以不實財報行為致授權人受有損害，似見各為不同侵權行為態樣。

又楊世村於前述共計5日有大量買賣合邦公司股票之情事，而於96年4月16日即已將該公司股票全數出售，而合邦公司係迨至同年8月股價始開始下跌，併為原審認定之事實。

果爾，楊世村炒股案與系爭財報不實期間僅少部分重疊，且似未造成合邦公司股價立即下跌，則其是否為造成授權人損害之共同原因，即非無疑。

乃原審未詳予說明楊世村炒股案，如何影響合邦公司股價漲跌，該行為與授權人所受損失間之因果關係若何，遽認其為本件授權人損害發生之共同原因，進而認楊世村應就前期對授權人造成之損害負共同侵權行為人之連帶賠償責任，已嫌疏略。

又原審既認定楊世村、陳錦溏4人應就前期損害負連帶賠償責任，依前開規定，楊世村與陳錦溏4人等5人於內部應係平均分擔債務，陳錦溏4人以授權人對楊世村之損害賠償請求權已罹於時效為由，應僅得就楊世村應分擔之部分（即100%÷5=20%）主張免責。

原審逕以楊世村炒股案應負擔50%損害賠償範圍，減免陳錦溏4人前期損害50%賠償責任，亦有未合。

㈦兩造上訴論旨，各自指摘原判決上開不利於己部分違背法令，聲明廢棄，均非無理由。

據上論結，本件兩造上訴均為有理由。

依民事訴訟法第477條第1項、第478條第2項，判決如主文。

中 華 民 國 111 年 12 月 20 日
最高法院民事第六庭
審判長法官 魏 大 喨
法官 李 寶 堂
法官 林 玉 珮
法官 胡 宏 文
法官 高 榮 宏
本件正本證明與原本無異
書 記 官 李 佳 芬
中 華 民 國 111 年 12 月 26 日